Nuevamente se asiste a una fase de fuerte apreciación del dólar, así como ocurriera en los períodos 1979-1985 y en 1995-2002. Este nuevo ciclo se inició en mayo de 2021 y hoy en día, medido por el US Dollar Index (DXY), que expresa su valor en relación a una canasta de monedas integrada por las de los principales socios comerciales de los Estados Unidos, se encuentra en el mayor nivel registrado en los últimos 20 años.
Escribe: Luis Mosca, economista, exministro de Economía y Finanzas, e integrante del Consejo Editorial de Empresas & Negocios
El dólar sigue siendo la principal divisa del mundo y va a continuar siéndolo por un buen tiempo.
A pesar de la pérdida en su participación (alcanzaba al 71% a comienzos de 1998), aproximadamente el
60% de las reservas internacionales están constituidas en esa divisa o en activos dolarizados.
Y también según el Fondo Monetario Internacional (FMI), la mitad de los préstamos transfronterizos y los títulos de deuda internacionales se nominan en dólares. Asimismo, en el mercado interbancario internacional, que es aquel en el cual los bancos se prestan entre sí, la divisa estadounidense está presente en casi el 85% de las operaciones de divisas del mundo.
Huelga agregar que es la moneda dominante en la facturación y liquidación de operaciones comerciales, aunque podríamos decir que el surgimiento de las monedas digitales, tanto oficiales como privadas, están hoy en día agitando a las finanzas internacionales.
Por otra parte, la dependencia del dólar como “moneda vehículo” en las transacciones internacionales tenderá a disminuir. China e India ya no requerirán de intercambiar sus respectivas monedas por dólares y comerciarán directamente intercambiando yuanes por rupias. Lo propio Rusia y China en su relación comercial. Pero el peso mundial del dólar sigue siendo decisivo.
Siendo así, está claro que las acciones del Tesoro y de la Fed, las políticas monetarias y fiscales de
Estados Unidos, afectan al resto del mundo porque impactan en el valor del dólar.
¿Por qué el dólar se está fortaleciendo tanto nuevamente?
Básicamente, por dos razones. La primera tiene que ver fundamentalmente con el diferencial de tasas de interés. La Fed aumenta su tasa de política monetaria (FFR) para afrontar a la inflación. Y si los principales países dilatan su aumento (Japón) o lo hacen a un apreciable menor ritmo (Eurozona), en tanto la Fed mantenga su senda alcista, entonces el dólar continuaría adquiriendo musculatura.
La segunda razón tiene que ver con la búsqueda de seguridad. En medio de la volatilidad global existente, derivada de la invasión rusa a Ucrania, y también, aunque en menor grado, de los bloqueos dispuestos en China por el covid-19, los inversores optan por refugios seguros y ello los lleva a demandar activos financieros de Estados Unidos.
Como fuera destacado, el “privilegio exorbitante” del dólar como moneda de reserva mundial nunca es tan nítido como en tiempos de guerra.
Ahora, algunas interrogantes… ¿Qué consecuencias traen aparejado un dólar más fuerte, de la mano de mayores tasas de interés? ¿Qué impacto tiene que Estados Unidos exporte inflación al resto del mundo?
En primer lugar, la fortaleza del dólar empuja a la economía mundial a una desaceleración de la actividad aún más pronunciada; donde no debería descartarse el advenimiento de una recesión.
En segundo lugar, un dólar más fuerte y mayores tasas de interés aumentan el costo del endeudamiento.
Y ello es especialmente preocupante para los países emergentes, los cuales se ven obligados a permitir que sus monedas se debiliten, con la consiguiente expansión inflacionaria, o a elevar sus propias tasas en su afán de reforzar sus niveles de reservas; ya que, sin alcanzar aún niveles preocupantes, se observan salidas de capital desde sus economías.
Para nosotros es una amarga medicina, pero también para buena parte del mundo desarrollado es un problema. Pensemos, por ejemplo, en la abultada deuda que acumularon los países del sur de la Eurozona. Por otra parte, un euro demasiado débil va en sentido contrario con el objetivo de la estabilidad de precios.
En tercer lugar, se aviva la volatilidad en los mercados financieros. La política seguida ahora por la Fed, de aumentar la tasa de política monetaria en forma sostenida, previéndose que la FFR se ubique entre 4 y 4.5% a fin de año, a lo que debe agregarse el avance en el programa de QT, ha ido quitando liquidez en varios mercados, al punto que jerarcas de la Reserva Federal manifestaron su preocupación por la amenaza que existe sobre la estabilidad financiera.
No olvidemos que la Fed había estado inyectando US$ 120 mil millones por mes directamente al sistema financiero desde los primeros días de la pandemia, mediante la compra de títulos en el mercado abierto, y aunque luego disminuyó los niveles de compra, llevó su balance a casi US$ 9 billones. Desde hace unos meses comenzó a recorrer el camino inverso (QT). Actualmente se desprende de unos US$ 95 mil millones por mes.
Ello ha contribuido a que existan mayores niveles de volatilidad, lo que guarda una relación inversa con la liquidez. En varios mercados se ven oscilaciones amplias y rápidas en los rendimientos; varias veces sin razones aparentes.
En cuarto lugar, tasas más altas y un dólar más fuerte afectan los precios de los commodities. Aún las tasas de interés no son positivas en términos reales, pero hay una fuerte correlación negativa entre las tasas reales de las FFR y los precios de los commodities.
Los flujos de capital que ingresaron a Commodity Index Securities se retraen, aunque aún su impacto no es relevante precisamente porque aún las tasas son negativas en términos reales. Aunque el impacto que va a sentirse probablemente antes proviene de la desaceleración del crecimiento económico provocado por las mayores tasas, lo que naturalmente afecta la demanda de bienes y servicios.
¿Hasta cuándo debería durar este ciclo de dólar fuerte?
La teoría es clara en cuanto a que el emisor de una moneda internacional se ve obligado a proporcionar la liquidez necesaria para el buen funcionamiento de la economía mundial.
Ahora bien, esa emisión implica que aumente el déficit en cuenta corriente, y cuanto mayor sea la demanda y la correspondiente emisión, el déficit crecerá.
Al cierre del primer trimestre del año 2020 era equivalente a 2% s/PBI. Dos años después ya aumentaba al equivalente a 4.8% s/PBI, último dato disponible.
El fortalecimiento del dólar encontraría su límite en la expansión del déficit externo del balance de pagos de Estados Unidos. Llegaría un momento en que su tamaño erosionaría la credibilidad crediticia estadounidense y, por tanto, la fortaleza del dólar; aunque es muy difícil de preverlo.
Hemos asistido a varios pronósticos sobre el ocaso del dólar en las últimas décadas. Lo vimos a comienzos de los 70 cuando Nixon rompió el anclaje del dólar con el oro.
También en los 80, cuando Japón se consolidaba como potencia con capacidad de hacerle sombra a Estados Unidos.
Los déficits de Estados Unidos parecían insostenibles en los 80, pero finalmente el dólar emergió en los 90 de la mano de las nuevas tecnologías.
Más allá de esto, hay algo que parece claro: la guerra en algún momento va a culminar, la cadena de suministros se habrá restablecido en el mundo y los excesivos niveles de deuda acumulados en Estados Unidos quedarán bajo el foco.
¿Sería esta una razón valedera para pensar en el fin del nuevo ciclo de un dólar fuerte?
Probablemente antes que ello ocurra, la desaceleración de la actividad económica, los altos riesgos del ingreso a una fase recesiva y la atenuación de los niveles inflacionarios proporcionen buenos elementos para que se atempere la política de la Fed, y en consecuencia, para que el dólar pierda poder de fuego.
