“Existen recesiones y habrán caídas en los mercados de acciones. Si usted no entiende que esto va a pasar, entonces no está preparado y no le irá bien en los mercados”.
Peter Lynch
Por Carlos Saccone | @Carlossaccone
Hace cuatro años, a través de Empresas & Negocios, en un artículo titulado “El momento demanda acciones”, sugeríamos entrar en los mercados de acciones. En aquel entonces, aludíamos a las buenas oportunidades que se presentaban en dichos mercados, a la luz de ese contexto favorable. Pero el panorama cambió. Teniendo presente lo que debe ser parte de la práctica habitual de un inversor disciplinado, este momento lo que impone es una revisión de estos mercados, y evaluar seriamente comenzar a reducir tenencias.
Los mercados recompensan el oportunismo, la paciencia y, a veces, ir contra la corriente. “El momento de comprar es cuando hay sangre en las calles”, decía el Barón Rothschild en algún momento del Siglo XVIII, quien hiciera parte de su fortuna entrando al mercado en medio del pánico que le siguió a la tristemente célebre batalla de Waterloo.
Esa imagen, la de la “sangre en las calles”, nos representa un momento que difícilmente pueda ser más dramático a todo nivel. Más allá de ello, previamente se habrán vivido momentos tensos también que pueden llevar a comprar pensando en un inmediato rebote, lo que muchas veces no sucede. Es extremadamente difícil detectar a la verdadera “sangre en las calles”. ¿Cuál es el “mejor momento”? En realidad, nadie lo sabe con certeza. Escuche con escepticismo a aquellos que dicen lo contrario.
Si para muestra hace falta un botón, no hay más que recordar la última crisis en Estados Unidos en 2008-2009. Entre agosto y noviembre de 2008 el índice Standard & Poor´s 500 se derrumbó más de 40%, producto de la caótica situación originada por las hipotecas de baja calidad y su contagio al sistema financiero. Sin embargo, entre noviembre de 2008 y enero de 2009 el mismo índice aumentó 25%, para después desplomarse una vez más y alcanzar su mínimo de los últimos 20 años el 9 marzo de 2009. Esa fue la “sangre en las calles” de la crisis subprime de los Estados Unidos. Pero la verdad es que nadie sabía si los malos momentos no podían tornarse peores.
Por supuesto que los mercados de acciones tienen volatilidad. Por ella entendemos a la variación en los precios, que puede ser más o menos rápida y pronunciada dependiendo del momento y del mercado.
Quien compró acciones en marzo de 2009 a precios ridículamente bajos ha obtenido, a marzo de 2017, o sea ocho años después, un retorno de 215% o 15% anual, más que triplicando así el capital invertido en dólares. Obviamente, fueron los menos. La mayor parte de los inversores vendía sus acciones presa del pánico y los anuncios no menos ridículos de algunos “visionarios” con respecto al fin del dólar y del capitalismo.
Por supuesto que los mercados de acciones tienen volatilidad. Por ella entendemos a la variación en los precios, que puede ser más o menos rápida y pronunciada dependiendo del momento y del mercado. Al ser los mercados de los Estados Unidos tan líquidos, voluminosos y profundos, la construcción de precios está en permanente formación. Recibe e incorpora de forma instantánea una cantidad de información que hace que sus precios se encuentren en constante movimiento. Es un activo que, desde ese punto de vista, está en las antípodas de otros activos, como por ejemplo los bienes inmuebles en Uruguay. Si usted se compra un apartamento, no tendrá el mismo precio de venta hoy que la semana que viene, o dentro de dos meses. El tema es que nunca lo sabrá. No existe un mercado transparente y líquido donde se refleje e incorpore en los precios toda la información disponible. Es parte de la “sensación de seguridad” que provee la inversión en bienes inmuebles. Equivocada en su origen, pero presente por un sesgo no consciente en los inversores.
Esta volatilidad inherente a los mercados accionarios ha estado presente durante los últimos ocho años, pero hacia arriba. Las acciones, más allá de días negativos puntuales, exhiben en la actualidad una exuberancia (¿irracional?) vigorosa que no se veía hace muchos años. Es momento en donde prácticamente todos los analistas tienen una visión positiva, como consecuencia de las medidas que ha propuesto Donald Trump para la economía americana. Rebajas de impuestos y un renovado impulso hacia varios sectores de la economía, como el financiero y de infraestructura, han sido clave para la reciente performance en el mercado.
Entonces, cuándo todos parecen estar anestesiados festejando las subas, lo que decimos es que parece éste ser un excelente momento para comenzar a “reducir posiciones”. O sea, empezar a vender. No todo. No completamente. El mercado de Estados Unidos es demasiado relevante para tener cero exposición. Afortunadamente, los mercados financieros nos dan la posibilidad de salir de a “partes” de los activos riesgosos como las acciones.
Pero no es solamente el precio de forma aislada que hay que mirar y evaluar. El precio de una acción es, en definitiva, el valor que estoy pagando hoy por las ganancias futuras. La pregunta debería ser: ¿cómo sé si estoy pagando mucho o poco? Obviamente, si estoy pagando mucho es que está caro, y viceversa. Recuerde que el mercado está lleno de gente que “conoce el precio de todo, pero el valor de nada”, como solía afirmar Oscar Wilde. Entonces, lo que resulta imprescindible es una medida de “valor” mucho más importante que los precios de forma aislada. Importa para el inversor cuántos dólares pagará por los dólares futuros que recibirá de ganancia. Es un ejercicio de valuación, como se hace cuando se compra una empresa, que es, de hecho, lo que se está haciendo (del dato del precio a ganancias está fácilmente disponible en Google Finance y otras plataformas).
Esta medida de valor lo que hace es comparar el precio actual con las estimaciones de futuras ganancias (dividido entre la cantidad de acciones para hacerlo comparable). Este ratio es conocido como el “múltiplo” o “precio a ganancias”, y nos indica la situación de la valuación de las compañías cuyas acciones cotizan en la bolsa. Deténgase un momento en el gráfico a continuación. Representa la evolución del “Precio a ganancias” del índice Standard & Poor´s 500 de los Estados Unidos. Una imagen con la historia de la valuación de las 500 mayores empresas, replicado por el ETF SPY y que muchos inversores uruguayos mantienen y utilizan para invertir en las 500 mayores empresas de Estados Unidos.
¿Qué ve? A medida que va aumentando la valuación (no necesariamente los precios, sino el precio divido las ganancias de la empresa) se está más cerca de un pico y una caída que antes. Es un fenómeno a veces asimilado al concepto de “regresión a la media”, a través del cual las cosas tienden a volver a su promedio, por lo que las observaciones extremas no pueden ser permanentes. Este es uno de los ciclos en donde las valuaciones han crecido sistemáticamente durante más años consecutivos. O sea, no es que solamente los precios han subido (numerador), sino que los incrementos en las ganancias de las empresas han estado sistemáticamente rezagados (denominador), lo que ha llevado a un aumento en el ratio.
No estamos diciendo que una corrección vaya a pasar mañana o el mes que viene con certeza, tal vez ocurra, pero ni siquiera sabemos si ocurrirá el semestre que viene. De hecho, si seguimos el gráfico podemos observar que las acciones ya han estado más caras. El problema es que las grandes correcciones no avisan. Son rápidas y furiosas. Nada sube para siempre sin interrupciones.
Sabemos que existen los ciclos. Que como reza la frase atribuida a un gran inversor como fue John Maynard Keynes “los mercados pueden permanecer irracionales más de lo que usted puede permanecer solvente”, y que en algún momento esto se ajustará; ya sea a través del numerador (bajando precios) o través del denominador (aumentando ganancias). No creemos que, luego de tantos años de crecimiento, estímulos monetarios, y luego de alcanzar prácticamente el pleno empleo, estén dadas las condiciones como para un incremento tal en las ganancias de las empresas que corrija al cociente sin corregir precios.
Por lo expuesto, pensamos que es un muy interesante momento para comenzar a reducir (no abandonar completamente) la exposición a acciones, reduciendo el riesgo pensando en los próximos meses o tal vez un par de años.
Naturalmente, también cada sector tiene sus particularidades. Cada momento de los ciclos influye de diferentes maneras en cada uno de los sectores. A modo de ejemplo, los ciclos alcistas de tasas de interés influyen positivamente en las acciones del sector financiero. De forma tal que, como siempre, el inversor, y no el “ahorrista” o un “especulador”, deberá estudiar minuciosamente la situación del mercado a efectos de arribar a las conclusiones que lo guiarán. Precios, valuaciones, sectores, balances de las compañías, entorno macro económico, diversificación, horizonte temporal, serán todos temas que deberá incluir en su agenda.
Por más que no sea ésta la única métrica relevante, sí es lo suficientemente potente que el actual “momento de venta” ha comenzado y seguramente dure algunos meses más.
ALGUNAS DE LAS MAYORES FIRMAS DEL ÍNDICE STANDARD & POOR´S 500.
PRECIOS Y VALUACIONES
EMPRESA PRECIO 20-3 VALUACIÓN 20-3 PROM. HIST VALUACIÓN (5 AÑOS)
APPLE 141 17 13
GOOGLE 849 31 28
MICROSOFT 65 31 18
Johnson & Johnson 128 21 17
Exxon 82 35 20
¿Qué quiere decir esto? Qué por ejemplo en marzo de 2016 se pagaban por cada dólar de ganancia futura (estimaciones previas realizadas por analistas) que tendrá la compañía Apple US$ 12. El ratio era 12. Hoy es 17. ¿Tiene sentido? ¿Va a tener muchas más ganancias? Tal vez sí, sin embargo estamos convencidos que es altamente probable que el mercado se haya adelantado a sí mismo, sobrevaluando empresas en una economía que crece a cifras moderadas, y donde abundan los riesgos.
Como que Trump no pueda cumplir todo lo que ha prometido…
Pensamos que es un muy interesante momento para comenzar a reducir (no abandonar completamente) la exposición a acciones, reduciendo el riesgo pensando en los próximos meses o tal vez un par de años.
