La historia muestra que las consecuencias económicas de Covid-19 pueden estar con nosotros durante décadas, según surge de un informe publicado por la revista Finanzas & Desarrollo del Fondo Monetario Internacional (FMI). Sin embargo, el lado positivo es que estos períodos sostenidos de bajos costos de endeudamiento están asociados con salarios reales más altos y crean un amplio espacio para que los gobiernos financien medidas de estímulo para contrarrestar el daño económico causado por la pandemia.
El costo de la pandemia de Covid-19 en la actividad económica en los últimos meses es solo el comienzo de la historia. Si bien el colapso rápido y sin precedentes de la producción, el comercio y el empleo puede revertirse a medida que la pandemia disminuye, los datos históricos sugieren que las consecuencias económicas a largo plazo podrían persistir durante una generación o más.
Entre estos se encuentra un período prolongado de tasas de interés reales deprimidas, similar al estancamiento secular, que puede durar dos décadas o más. Aún así, una buena noticia es que estos períodos sostenidos de bajos costos de endeudamiento están asociados con salarios reales más altos y crean un amplio espacio para que los gobiernos financien medidas de estímulo para contrarrestar el daño económico causado por la pandemia.
Hasta ahora, las investigaciones sobre las consecuencias económicas del Covid-19 se han centrado en los impactos a corto plazo de las estrategias de mitigación y contención. Sin embargo, a medida que los gobiernos participan en programas fiscales antipandémicos a gran escala, es importante comprender cómo será el panorama económico en los años y décadas por venir. Ese panorama dará forma a la política monetaria y fiscal de formas que aún no se comprenden completamente.
Una mirada a las pandemias anteriores, que se remontan a la Peste Negra en la década de 1300, puede ayudar a llenar este vacío al arrojar luz sobre sus efectos económicos a mediano y largo plazo. Sin embargo, al extrapolar de las tendencias históricas, es importante tener en cuenta una distinción crucial. Pandemias pasadas como la Peste Negra ocurrieron en momentos en que prácticamente nadie sobrevivió a la vejez. Con la esperanza de vida más larga de hoy, tal vez esta vez sea diferente: la mortalidad por Covid-19 parece afectar desproporcionadamente a los ancianos, que generalmente ya no participan en la fuerza laboral y tienden a ahorrar más que los jóvenes.
Pandemias y macroeconomía
Los estudios históricos generalmente se han centrado en un evento, en un país o región, y han rastreado los resultados locales durante una década como máximo. Pero en las pandemias a gran escala, los efectos se sentirán en economías enteras o en regiones más amplias, por dos razones: ya sea porque la infección en sí es generalizada o porque la integración comercial y de mercado eventualmente propaga el impacto económico en el mapa.
En este trabajo elaborado por Òscar Jordà, Sanjay Singh, y Alan Taylor y publicado en la revista F&D, se adopta una visión global de las consecuencias macroeconómicas de las pandemias en varias economías europeas, centrándose en las secuelas de 15 grandes eventos de pandemia con al menos 100 mil muertes.
Utilizando datos sobre los rendimientos de la deuda soberana a largo plazo que se remontan al siglo XIV, se estima la respuesta de una llamada tasa de interés natural real (después de la inflación) en Europa después de una pandemia importante.
Los economistas hablan de la tasa de interés natural o neutral como el nivel de equilibrio que mantendría a la economía creciendo a su tasa potencial con una inflación estable. A la larga, la demanda y la oferta relativa de fondos prestables por parte de los ahorradores y prestatarios determinan la tasa natural.
Las pandemias tienen efectos duraderos en las tasas de interés. Después de una pandemia, la respuesta de la tasa de interés natural se inclina hacia abajo en casi 1,5 puntos porcentuales unos 20 años después. En perspectiva, ese declive es comparable a lo que hemos experimentado desde mediados de la década de 1980 hasta hoy. También encontramos que toma 20 años adicionales para que la tasa natural vuelva a su nivel original.
Crisis financieras y guerras
El informe sostiene que los resultados son asombrosos y hablan de los grandes efectos económicos que las pandemias han tenido a lo largo de los siglos. Luego de las grandes recesiones causadas por crisis financieras, las tasas reales de seguridad, que están estrechamente vinculadas a la tasa natural, pueden deprimirse durante 5 a 10 años, pero en el caso de pandemias es aún más pronunciado.
La evidencia es consistente con el conocido modelo de crecimiento neoclásico. La pérdida de trabajo sin la destrucción paralela de capital conduce a un reequilibrio de los rendimientos relativos de trabajo y capital. La caída resultante en las tasas de interés también puede verse amplificada por un mayor ahorro por parte de los sobrevivientes de la pandemia: pueden simplemente desear reconstruir su riqueza o simplemente ser más moderados por precaución.
Ello se evidencia al analizar los resultados ante otro evento histórico bastante diferente pero que también implica una pérdida masiva de vidas: la guerra. A diferencia de las pandemias, los conflictos armados importantes también provocan la destrucción de cultivos, tierras, estructuras y maquinaria: en resumen, pérdida de capital. Para los autores, los resultados no podrían ser más claros, ya que en las guerras, la pérdida relativa de capital para el trabajo inclina la respuesta de la tasa de interés hacia arriba, no hacia abajo. Las guerras tienden a dejar elevadas las tasas de interés reales durante 30 a 40 años, y de una manera económica (y estadísticamente) significativa.
Otra dimensión donde los efectos de las pandemias deberían ser visibles es que a medida que la relación mano de obra /capital disminuye, la tasa natural debería disminuir, pero los salarios reales deberían aumentar. La respuesta del salario real a las pandemias aumenta gradualmente de modo que, 40 años después, el salario real es aproximadamente un 10% más alto.
Atenuantes
Las grandes pandemias históricas del milenio pasado se han asociado típicamente con los bajos rendimientos de los activos. Medido por desviaciones en la tasa de interés natural, estas respuestas indican que las pandemias son seguidas por períodos sostenidos, durante varias décadas, con tasas de interés reales deprimidas. Esto puede reflejar una falta de inversión necesaria (debido al exceso de capital por unidad de trabajo sobreviviente), un mayor deseo de ahorrar (por precaución, mayor incertidumbre o un deseo de reconstruir la riqueza agotada), o ambos.
Si las tendencias históricas se desarrollan de manera similar a raíz del Covid-19, entonces el estancamiento secular sería una preocupación para la política de estabilización monetaria y fiscal durante las próximas dos décadas o más.
Sin embargo, el artículo se cuestiona si en esta oportunidad se observarán disminuciones de 1,5% a 2% en la tasa natural esta vez, ya que hay al menos tres factores que probablemente atenúen ese comportamiento.
Primero, el número de muertos de Covid-19 en relación con la población total podría ser menor que el de algunas de las principales pandemias del pasado, si la atención médica moderna y las medidas de salud pública son más efectivas.
En segundo lugar, el virus afecta principalmente a los ancianos, que ya no integran la fuerza laboral y tienden a ahorrar relativamente más que los jóvenes, una gran diferencia con respecto a los siglos pasados, cuando las personas tenían expectativas de vida más cortas.
Tercero, la expansión fiscal agresiva contra la pandemia impulsará aún más la deuda pública, reduciendo la tasa de ahorro nacional y posiblemente ejerciendo una presión al alza sobre las tasas de interés reales.
Como resultado neto, se espera un período sostenido de bajas tasas de interés real (aunque atenuado por estos factores), lo que debería proporcionar un espacio fiscal bienvenido para que los gobiernos mitiguen agresivamente las consecuencias de la pandemia.
