El pasado miércoles 30, Balanz realizó un evento online titulado “Mirando a través de la niebla”. Nicolás Kohn, encargado del equipo de research para clientes de wealth management, y Alberto Landeira, estratega para Uruguay, analizaron los activos locales e internacionales después de las elecciones presidenciales en Uruguay y a días de los comicios en Estados Unidos.
Nicolás Kohn abrió la charla resaltando que la inflación interanual está más cerca de la meta en la mayoría de las economías desarrolladas, salvo en Estados Unidos. La Reserva Federal empezó el 18 de setiembre con un corte de 50 puntos en su tasa de política monetaria, mientras que otros bancos centrales comenzaron tiempo antes. “El mercado viene recalibrando mucho sus expectativas, particularmente en Estados Unidos, mientras que en el resto de los países desarrollados ya se están viendo menores tasas de interés”, resumió.
A pesar de estas tasas de interés altas, las más elevadas desde la crisis de 2008, el crecimiento de la actividad económica global continúa “en un ritmo bastante saludable”, con expectativas al alza de los mercados de empleo que parecen estar en “niveles prepandemia”. El año pasado se esperaba un crecimiento del PIB de Estados Unidos del 0,7% para 2024, mientras que ahora se apunta a uno del 2,6%. Aunque es un crecimiento por debajo de la media histórica, esto ha generado optimismo sobre un posible «aterrizaje suave» para su economía.
“Cuando uno mira los episodios de ajustes en la tasa de política monetaria en Estados Unidos, es algo que realmente es bastante infrecuente de ver. La solidez de la economía americana para la magnitud del ajuste monetario, es algo que realmente nos sorprende a todos”, valoró Kohn.
Recientemente el país norteamericano publicó los resultados del PIB anticipados del tercer trimestre, que muestran un crecimiento cercano al 2,8%. Además, el crecimiento en el consumo fue de 3,7%, muy por encima de lo esperado. Para el experto, esto significa que el consumidor americano continúa resiliente a pesar de las altas tasas, en parte porque “los precios de los activos han mejorado” y por “los ahorros que vienen acumulando desde la pandemia”.
Apetito de riesgo
Todo esto resulta en que “hay un apetito por el riesgo en el mercado”. De cara a finales del año que viene, Kohn comentó que el mercado espera que la Reserva Federal corte su tasa de política monetaria de manera cercana al 3,75%, mientras que a mediados de setiembre se esperaba una tasa de política monetaria para el mismo plazo del 2,75%.
La renta variable en Estados Unidos “viene llevando a la delantera” a nivel global, impulsada por el entusiasmo en torno a la inteligencia artificial y el desempeño por encima de lo esperado por parte de grandes empresas tecnológicas como Google, Microsoft y Meta. Índices como el Nasdaq y el S&P 500 mostraron rendimientos “muy por encima del resto de los índices”, superando a otros indicadores bursátiles a lo largo del año. Esto especialmente en comparación con los índices de mercados emergentes y de otras economías desarrolladas, que quedaron rezagados en cuanto a retornos.
“El problema es que los precios vienen un par de pasos adelantados por encima de las ganancias”, advirtió el experto. En términos históricos, las valuaciones en el S&P están “un poco ajustadas”, aunque no hay una “situación de burbuja”. En comparación, el índice MSCI Mundo -que incluye otras economías desarrolladas- presentó valuaciones más moderadas y cercanas a su promedio a largo plazo, lo cual sugiere que las acciones de estos mercados no están “necesariamente caras”.
Al analizar los retornos de la última década frente a las valuaciones iniciales, se observó una relación inversa. “Para este nivel de valuaciones, los retornos en el largo plazo fueron bajos”, comentó. Al observar el Equity Risk Premium, que es la diferencia entre el retorno esperado de las acciones versus el retorno de un bono de 10 años, Kohn observó que “estamos en el nivel más bajo desde principios de los años 2000”. En los 90 la compensación fue algo más baja, pero porque las tasas eran mucho más elevadas. “No es para preocuparse, pero son señales a tener presentes. Quizás a corto plazo no pasa nada, pero cuando uno piensa en un portafolio y en el mediano o largo plazo, la compensación de las acciones en Estados Unidos no es muy buena”, concluyó.
Tiempo de elecciones
Las elecciones en Estados Unidos ejercieron presión sobre el mercado de valores y las tasas de interés. Desde agosto hacia delante, Kamala Harris lideró las encuestas por un margen cercano al 2%. No obstante, Donald Trump ganó terreno en el último mes, aunque en el mercado de apuestas ya se veía el cambio de preferencia a mediados de setiembre. A partir de este período, “la tasa del tesoro a 10 años viene reaccionando en línea con la mayor probabilidad de victoria de Trump”, dijo Kohn.
La Oficina de Presupuestos del Congreso estima un déficit promedio de 6% del PIB. Producto de la expansión fiscal de Estados Unidos en los últimos años, la deuda sobre el producto está en niveles más altos que durante la Segunda Guerra Mundial. “Para peor, cuando uno mira el impacto fiscal que tienen las propuestas de los candidatos, tanto Trump como Harris tienen pensado expandir el gasto público. Para los próximos 10 años, Kamala Harris incrementaría el déficit en cerca del 12% del PBI, y en el caso de Trump, cerca del 26%. “Creemos que eso está detrás de la suba en las tasas del Tesoro”, agregó. La posible victoria de Trump podría, en el corto plazo, generar una apreciación del dólar, mientras que una eventual presidencia de Harris podría llevar a una estabilización o incluso a un alivio en su cotización.
El experto piensa que es posible que el mercado empiece a cuestionar la sostenibilidad fiscal de Estados Unidos, presionando a las tasas de largo plazo. “Dado que el crecimiento se mantiene sólido, vemos espacios para bajar la calidad crediticia. ¿Qué activos nos gustan? Los bonos corporativos con baja calidad crediticia y los bonos de mercados emergentes, en los segmentos de convencimiento más corto, de uno a tres años. Para quienes no quieran tomar ese riesgo y se queden en el Tesoro, es en los bonos de dos a cinco años, porque son los que menos sensibilidad tienen ante un potencial escenario de preocupación fiscal sobre Estados Unidos”, aconsejó.
Efecto plebiscito
En cuanto al panorama en Uruguay luego de las elecciones nacionales, Landeira mencionó que la coalición de gobierno mostró un desempeño mejor al esperado, resultando en una segunda vuelta que se perfila competitiva. Además, el electorado rechazó el referéndum que planteaba cambios en la seguridad social. “Si bien esto disipa los riesgos de cambios altamente disruptivos, es posible que los promotores del plebiscito empujen parte de esta agenda en la próxima legislatura o por otras vías. Entonces, si bien el riesgo disminuyó, es un tema que aún los inversores están mirando con mucha cautela”, comentó.
