“Exuberancia irracional” fue un término acuñado por el expresidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan, al referirse a la evolución alcista de los precios de las acciones en la década de 1990. También fue el título de un libro de Robert Shiller -Premio Nobel de Economía 2013-, el cual, en su segunda edición de 2005, anunciaba una crisis relacionada al mercado de hipotecas. Nos preguntamos si éste es un momento de “exuberancia irracional” y pensamos que existen sustanciales diferencias históricas con aquel y otros momentos similares. A continuación, un viaje por los mercados de acciones durante los últimos 70 años.
Por Carlos Saccone | @carlossaccone
Las valuaciones de las acciones en los Estados Unidos ha llegado a niveles solamente observados en otros cinco períodos en los últimos 70 años. Cada uno de estos períodos ha tenido sus características particulares. Pero en todos, la coincidencia es que los dólares de ganancias futuras que se pagan, o pagaban, en el presente exceden en promedio histórico y han precedido, más tarde o más temprano, a inevitables correcciones, primero en los precios y luego en las ganancias de las compañías.
El primero de los períodos de alta valuación fue en 1961. A finales de aquel año, y durante la primera mitad de 1962, se produciría el conocido como “Kennedy Slide” (la caída Kennedy). Luego de décadas de crecimiento en el mercado, este derrumbe no se detendría hasta el final de la crisis de los misiles, acumulando los principales índices entre 20% y 35% de caída, dependiendo del indicador que se analizara.
El mercado seguiría relativamente barato con un precio (S&P 500) a ganancias inferior a 22 veces hasta el año 1987. En aquel “lunes negro” de 1987, del cual el pasado 19 de octubre se cumplieron 30 años, el índice Dow Jones caería más de 20% en un solo día. Nunca se tuvo una certeza absoluta acerca de la naturaleza de las causas del derrumbe. En general, se concluyó que fue algo multicausal, relacionado a ventas automáticas que se dispararon al alcanzar ciertos umbrales de valuaciones, lo que sería exacerbado por falta de liquidez en ciertos instrumentos. Luego de aquel derrumbe que provocaría fabulosas pérdidas, se emitieron nuevas regulaciones para intentar controlar ciertos avances tecnológico-financieros.
Como marca la historia, el mercado accionario se recuperaría y seguiría creciendo hasta 1991, cuando la guerra del Golfo provocaría inicialmente una caída del mercado. En aquella época se produjo un divorcio entre precios, expectativas, y ganancias de las empresas, dado que los precios siguieron subiendo, pero las valuaciones bajaban (o sea las acciones costaban más pero las empresas ganaban menos), lo que potenció la demanda por acciones, en particular durante el año 1995.
El avance de 1995 se mantendría hasta el 2000, cuando se llegaba a pagar -en promedio- U$S 30 por cada dólar de ganancia futura. La burbuja “punto com” en su máxima expresión. Inversores compraban cualquier compañía que fuera de internet, sin siquiera mirar un balance o un modelo de negocios. Las consecuencias también fueron complejas. Un derrumbe de cerca de 50% entre 2000 y 2003, debido al comportamiento de horda y complacencia de supuestos inversores (Benjamin Graham no hubiera dudado en llamarlos “especuladores” por la naturaleza cortoplacista e irreflexiva de sus operaciones).Nuevamente comenzaría en el año 2003 otro ciclo alcista, mientras que en el año 2007 (ya han pasado 10 años) rumores sobre la solvencia y capital de algunos bancos dispararía el “inicio del fin en Wall Street. En Uruguay, actores de la industria financiera lo llama “el fin del mundo”. En Estados Unidos, académicos de gran relieve le han dado la denominación de la “Gran Recesión”, dado que si bien no llegó a una “depresión económica”, lo hubiera sido si no fuera por el presidente George Bush y el titular de la FED, Ben Bernanke. En 2008, Bush decía: “abandoné los principios del libre mercado, para salvar al libre mercado”. Si bien los más radicales defensores del libre mercado no coinciden con la precisión de la frase, es cierto que la intervención estatal fue clave para contener un escenario que literalmente se había ido de las manos, con todo el sistema bancario al borde de la quiebra. El poder, la historia y la fortaleza de Estados Unidos y su potente moneda pudieron más, y medidas extremas salvaron el sistema.
El punto más crítico fue en marzo del año 2009 cuando el mercado de acciones llegaba a niveles no observados desde 1996. Desde aquel momento, el índice Standard &Poor´s 500, que refleja a través de su evolución el promedio ponderado de los precios de las 500 principales empresas de Estados Unido, ha avanzado 280%, lo que equivale a un retorno de casi 17% anual.
No estaría completa la información si nos quedamos solamente con los precios. Como vimos, un dato clave son las “valuaciones”, esto es, el cociente que surge de dividir precios entre ganancias por acción. Este cociente está llegando a 22 por sexta vez en los últimos 70 años.
Una primera conclusión es ineludible: las acciones de Estados Unidos están “caras”. ¿Pero “caro” quiere decir que no pueden subir más? Definitivamente no. ¿Qué es una acción, en última instancia, sino una promesa de dividendo y/o crecimiento futuro?
Entonces, la pregunta debería ser: ¿pueden las empresas que cotizan en Estados Unidos seguir incrementando sus ganancias mucho tiempo más? Pensamos que no mucho tiempo más, en función del tramo del ciclo económico que se encuentra y que parte de este “rally” ha sido impulsado por medidas puntuales de Trump que ya han sido comunicadas. Los precios en la actualidad parecen tener todas las buenas noticias ya incorporadas y las principales casas de inversiones proyectan retornos magros durante los próximos meses. La buena noticia, sin embargo, es que no parece existir una amenaza global (real) que pudiera impulsar una caída en la actividad en el corto plazo.
¿Es “exuberancia irracional” la actual? No lo creemos. Pensamos que los precios de los activos están justificados por la actividad económica y por el apoyo implícito que darían los principales bancos centrales en caso de eventos no previstos. ¿Burbuja? No en el mercado de acciones. Podría ser en bonos, pero en nuestros días está el “central bankput”.
La sensación que me queda es que tenemos un tiempo de mercado relativamente estable, y que las burbujas -o inestabilidad- podrían dispararse en los mercados financieros en activos no tradicionales -que aún no son bien comprendidos-, si alcanzan volúmenes significativamente mayores a los de ahora y sus precios continúan esta senda alcista que no parece tener demasiados fundamentos. Apenas unas nubes en el horizonte, por ahora.
¿Qué es el Price to Earnings (Precio a Ganancias)?
Es una de las medidas de valor más ampliamente utilizadas en los mercados de acciones, dado que indica cuán “cara” o “barata” está una acción. El cálculo es relativamente sencillo: PE= Precio por acción/Ganancias por acción
Se puede calcular el “trailing” PE, ya sea con las ganancias pasadas o el “forward”, o sea con las ganancias estimadas a futuro de una empresa que cotiza en bolsa
El primo hermano del PE es el PEG (Price to EarningsGrowth), el cual algunos afirman que es más conveniente utilizar. Este es el ratio PE dividido la tasa de crecimiento de ganancias durante un período específico. Este ratio se usa para determinar el valor de una acción tomando en cuenta al mismo tiempo el crecimiento de las ganancias. Sus defensores indican que da una perspectiva más completa que el ratio PE aislado.
