Desde hace décadas se menciona al mercado de valores como un instrumento alternativo para el financiamiento de las empresas pero, a pesar del impulso dado por la Ley de Mercado de Valores de 2009, no ha podido desarrollarse. En el mes de mayo se anunció la reactivación de la Comisión de Promoción del Mercado de Valores. ¿Era necesario? ¿Será suficiente?
Por Darío Andrioli (*)
Las empresas y proyectos que necesitan financiamiento pueden recurrir al sistema de intermediación financiera (bancos) o utilizar como alternativa al mercado de valores. Este es un sistema “desintermediado” donde la empresa obtiene su financiación directo de los ahorristas (individuales o institucionales) emitiendo acciones o deuda.
Los ahorristas, por su parte, tienen la alternativa de invertir en estas emisiones en lugar de colocaciones bancarias. Por lo tanto, el mercado de valores pone en contacto unidades con fondos excedentes (ahorristas) con proyectos que requieren fondos (empresas).
Para ponerlos en contacto participan diferentes facilitadores (intermediarios de valores, asesores de inversión, calificadoras de riesgo) y como regulador actúa el Banco Central.
No obstante su importancia, nuestro mercado de valores tiene escaso desarrollo y reducida dimensión. Si se compara el volumen del mercado de capitales respecto al PIB, nuestro país se sitúa desde hace tiempo en las últimas ubicaciones de la región.
¿Por qué nuestro mercado de valores no se ha desarrollado?
Hay varios factores que inciden en que no se hayan podido aprovechar sus potencialidades. En primer lugar, dificulta la escala reducida del país y las características particulares del mercado uruguayo y de las empresas locales, muchas de ellas pymes, sin intención de abrir su capital e información al mercado.
Por el lado del potencial emisor, las dificultades pueden estar relacionadas con la falta de adecuada información financiera, de garantías suficientes para respaldar la emisión o de buenas prácticas de gobierno corporativo.
También los costos asociados a la emisión de valores de oferta pública son altos, como la suscripción de los valores, la constitución de garantías, la información periódica a presentar y los honorarios de auditoría de sus estados financieros, entre otros.
Por su parte, algunos operadores mencionan una excesiva regulación, ya que la Ley de Mercado de Valores incrementó la regulación para mejorar la confianza de inversores y las prácticas de los diferentes participantes.
Estas dificultades indicadas determinan que muy pocas empresas recurran al mercado de capitales para la emisión pública de obligaciones negociables, fideicomisos o acciones. De hecho, los principales valores operados en el mercado local son públicos (bonos y notas del Tesoro).
Algo más de diez empresas cuentan actualmente con oferta pública de obligaciones negociables, dentro de las que se encuentran empresas públicas, como UTE y BHU, y algunas privadas relacionadas a la cadena de agronegocios, como Conaprole e Isusa. En la práctica, por las dificultades de la oferta pública, algunas empresas han comenzado a utilizar la emisión privada como alternativa de financiamiento (menores costos de emisión y no requieren de inscripción en el mercado de valores, entre otros aspectos).
También muy pocas empresas cotizan sus acciones en Bolsa en nuestro país, actualmente sólo listan siete. La última que hizo oferta pública de acciones fue UAG en 2013 con destino a inversiones agropecuarias, pero luego se retiró de la Bolsa.
¿La comisión logrará impulsar el mercado de valores?
La Ley 18.627 de 2009, además de normas para las participantes del mercado, creo la Comisión de Promoción del Mercado de Valores, que ahora en mayo se reactivó. Para cumplir con su función, la comisión asesora al Poder Ejecutivo para incentivar el desarrollo del mercado de capitales local, efectúa investigaciones y propone políticas y acciones para impulsar su funcionamiento.
Además del presidente, designado por el Poder Ejecutivo, integran la comisión un representante de los emisores, dos de las bolsas de valores y dos por las administradoras de fondos de ahorro previsional. Su presidente anunció que para darle continuidad a la comisión se reunirá en forma mensual para recibir propuestas para estudiar e implementar a efectos de facilitar el desarrollo del mercado local.
Dado que no está muy activa la emisión de valores en el mercado local -en lo que va del año sólo hubo una nueva emisión de obligaciones negociables de Conaprole-, se requeriría revisar algunos aspectos regulatorios que dificultan el acceso al mercado. En este sentido, se anunciaron como propuestas la flexibilización de la emisión simplificada de valores e inversores calificados.
El nuevo presidente de la comisión ha expresado que considera que no es necesario incorporar mayores beneficios impositivos para los ahorristas, dado que cuenta con incentivos tributarios como menor tasa de IRPF a los intereses de las obligaciones y de otros títulos de deuda a más de tres años que coticen en Bolsa.
Entendemos que para darle nuevo impulso a la financiación de proyectos de inversión utilizando mecanismos de oferta pública, podría ser de utilidad retomar la inclusión de indicadores por financiamiento a través de las bolsas de valores locales, que dejó de existir por decreto del año pasado. Se otorgaba un punto adicional en la matriz de evaluación por cada 5% de financiamiento de la inversión del proyecto obtenida mediante la emisión pública de acciones, certificados de participación o títulos de deuda a través del mercado local de valores.
¿Perspectivas?
Para el desarrollo sostenido del mercado de valores como alternativa de financiamiento se requiere introducir cambios. Para el acceso de las pequeñas y medianas empresas se necesita mayor flexibilización para reducir costos de emisión e instrumentos específicos adecuados en moneda y plazo para las pymes emisoras de oferta pública.
El agro sería uno de los sectores que podría utilizar el mercado de capitales para diversificar sus fuentes de financiamiento y mejorar su costo financiero. Si bien ha mejorado la oferta de crédito bancario, puede ser una alternativa para la financiación de sus inversiones productivas, ya que puede contar con propiedades, equipos y activos biológicos como garantía para la emisión. Además, con los actuales precios internacionales de los productos agropecuarios, los agronegocios pueden atraer a los inversores por las mejores expectativas financieras.
Por su parte, destacamos que para el financiamiento de nuevos emprendimientos la ley de emprendedurismo de hace dos años prevé la posibilidad de obtener capital mediante el sistema de financiamiento colectivo denominado crowdfunding. Una plataforma permite contactar al emprendedor con los patrocinadores del proyecto, que realizan aportes de reducida dimensión como donación, acciones o préstamos.
La norma permite a las plataformas de financiamiento colectivo actuar como mercados de negociación de valores de oferta pública abiertos a la participación directa de inversores en emisiones de monto reducido. Requiere que las entidades que administren estas plataformas deben contar con autorización previa para funcionar del Banco Central, y que los emisores y emisiones deban inscribirse en el Registro del Mercado de Valores.
Sin dudas, para financiar inversiones y nuevos emprendimientos se necesitan fuentes de largo plazo, tanto de adecuados créditos bancarios como de acceso a un reactivado mercado de valores local. Muy pocos emprendedores pueden llegar al mercado internacional como el caso de dLocal, empresa tecnológica fundada por uruguayos que recientemente accedió a la Bolsa de Nueva York.
(*) Contador Público. Diploma Program Managment Development, Esade Barcelona. Socio Director de Carle & Andrioli, firma miembro independiente de GGI Global Alliance. Mentor de Endeavor y Profesor de Universidad ORT.
