Por Carlos Saccone | @CarlosSaccone
Habitualmente, al graficar los rendimientos de los bonos del Tesoro de los Estados Unidos en conjunto con los plazos se forma una línea con “pendiente positiva”. O sea, a mayor plazo, mayor retorno o tasa. Esta gráfica se conoce como la “curva de rendimientos”. Esto tiene un sentido lógico en la medida que existe lo que se denomina “prima por plazo”, o sea, un inversor demandará más retorno por estar mayor tiempo invertido. Tiene también su correlato económico, desde el punto de vista de la teoría de las expectativas puras.
Esta teoría explica la estructura de plazos en términos de las tasas esperadas de corto plazo. De esta forma, una tasa a tres años de plazo debería ser aproximadamente igual a la tasa de un bono a un año de plazo comprado hoy, más la tasa de un bono a dos años de plazo comprado dentro de un año.
Así, la forma “normal” de plazos y tasas implican que el mercado espera tasas de interés en ascenso. Tasas de interés en ascenso están asociadas a crecimiento económico, en la medida que la tasa a un día de plazo es la herramienta que posee la Reserva Federal (FED) para contener o promover el crecimiento económico, dependiendo de las circunstancias. Es la tasa que ha estado subiendo durante los últimos años, la única que depende de una medida discrecional de unas pocas personas.
Muy ocasionalmente se producen situaciones como la que ha estado sucediendo semanas atrás. Las letras del tesoro de Estados Unidos a tres meses de plazo tenían un retorno anual superior al bono a 10 años de plazo. Ahora, ¿cómo es posible que un inversor esté dispuesto a recibir menos retorno a 10 años que a tres meses? Estamos hablando siempre de retornos anuales. Explicado por la “teoría de las expectativas”, solo se entiende si este inversor esperara que en mediano y largo plazo las tasas fueran a bajar. La razón de una probable baja en las tasas de interés está relacionada con un eventual enlentecimiento económico en el mediano plazo, lo que no luce para nada imposible luego de tantos años de crecimiento.
Esta estructura de plazos y tasas ha precedido, en otras oportunidades, recesiones económicas en los Estados Unidos, lo que por la importancia que tiene a nivel mundial su economía, tal situación no debería ser tomada con complacencia. La forma de la curva en la cual se citan la combinación de precios y rendimientos se conoce como “curva invertida”.
Durante seis meses del año 1989, desde agosto de 2000 hasta las primeras semanas de 2001 y en el año móvil julio 2006 / julio 2007 se produjo el comportamiento que se volvió a ver nuevamente hace pocas semanas atrás. Esto es, la tasa a tres meses en dólares, superior a la de 10 años. Alrededor de un año demoró en llegar la contracción económica en 2007/2008, en marzo de 2001 el PBI de Estados Unidos sufrió una contracción de -1.1% en el primer trimestre, mientras que la de fines de los 80 fue casi coincidente. El PBI cayó 3.6% en el último trimestre de 1990 y 1.9% en el primer trimestre de 1991.[1]
En las últimas semanas captó una gran cantidad de prensa y especialistas financieros alertando sobre una nueva “curva invertida”. Durante los últimos días de marzo la tasa a tres meses terminó cerrando levemente por encima de la 10 años, diferencia que se revirtió días más tarde, pero que de volver e instalarse, seguramente sea una de las señales de alerta más clara de los últimos años.
Al menos, la forma que ha adoptado la curva de rendimientos no debería ser ignorada y de acuerdo al presidente de la Reserva de St. Louis, James Bullard, “merece la atención del mercado y de responsables de políticas públicas”.
La diferencia tal vez sea que la misma FED, luego de los episodios de 10 años atrás, aparece más preparada y conservadora para enfrentar cualquier situación que amenace la estabilidad de su economía, aún la más poderosa del mundo.
[1] Datos extraídos de Bloomberg
