Marcelo Sibille, economista y gerente senior de asesoramiento económico y financiero de KPMG Uruguay
El fin de un gobierno amerita pasar raya, evaluar y sacar conclusiones. Sobre ello, el economista Marcelo Sibille destaca que la actual administración implementó el régimen de metas de inflación, la reforma de seguridad social y la creación de 100.000 empleos, pero también reconoce que el aumento acumulado del salario real “fue más modesto”, lo que, según su visión, explica la derrota electoral de la coalición. Así lo dijo en una entrevista con CRÓNICAS, en la que también opinó que el cambio “más necesario” es mejorar la tasa de crecimiento, que indirectamente mejora las cuentas públicas.
-¿Cuál es el panorama actual de la economía del país?
-Todo indica que este año tendremos una coyuntura externa complicada. En el plano extrarregional, reina la incertidumbre sobre la deriva de la política comercial de Trump, quien ni bien asumió comenzó a amenazar con aumentos de aranceles draconianos. Estados Unidos es el tercer destino de las exportaciones uruguayas, pero aun cuando los aumentos arancelarios no afecten a Uruguay en forma directa, lo harán en forma indirecta por el impacto en China que es nuestro principal destino, o en Brasil que es el segundo. A este posible impacto negativo en el mercado de bienes, puede sumarse un impacto negativo en el mercado de capitales, dado que mayores aranceles en Estados Unidos, provocarían mayor inflación, ante lo cual la Fed interrumpiría el incipiente proceso de baja en la tasa de interés que había iniciado a fines del año pasado. Por su parte, en el plano regional, Brasil está en una situación delicada cuya raíz es un elevado déficit fiscal. La inflación se salió de la meta ante lo cual el banco central está reaccionando con agresivos aumentos en la tasa de interés que derivará en un menor crecimiento, amén del potencial shock externo de Estados Unidos. Mientras que en Argentina, si bien todo indica que este año crecerá en torno al 4% o 5%, en buena medida hay un efecto de rebote estadístico tras la recesión de 2024 y es prematuro asegurar que el país ingresó en una senda de crecimiento sostenido. Aún persiste la incertidumbre sobre la sostenibilidad del programa monetario y cambiario en un contexto de bajas reservas. Será clave la aprobación de un desembolso del Fondo Monetario Internacional (FMI) que está negociando el gobierno, al menos para llegar a las elecciones de medio término sin sobresaltos cambiarios. En cualquier caso, la liberación del cepo anunciada por Milei a lo sumo a partir del 1º de enero de 2026, deja la interrogante de cuál será el tipo de cambio de equilibrio al cual se termine convergiendo en un escenario de flotación. En síntesis, hay una elevada incertidumbre en el contexto externo, con mayor probabilidad de un impacto negativo antes que positivo sobre la economía uruguaya.
-¿Qué destacaría de la gestión económica de este gobierno?
-Se destaca la creación de más de 100.000 puestos de trabajo al comparar el promedio de 2024 con el de 2019. A mi juicio, más destacable aún es que, por primera vez desde que se instrumentó el régimen de metas de inflación hace más de 20 años, la variación interanual de precios lleva más de 20 meses consecutivos dentro del rango meta fijado por el Banco Central del Uruguay (BCU), que a su vez se tornó más exigente al reducir el techo. Si bien las expectativas de mediano plazo siguen rígidas a la baja, el público gradualmente se va acostumbrando a que un escenario de normalidad está dado por una inflación del 5% en lugar del 8% como ocurría antes. Podrá pensarse que una baja de tres puntos es algo menor, pero representa un abatimiento de 40% en la tasa. Esto no solo implica una perspectiva de mayor salario real y menor espiralización de precios y salarios, sino que también conlleva una menor volatilidad de precios relativos que reduce la incertidumbre de las empresas a la hora de trazar presupuestos. Finalmente, que se cumpla la meta es un elemento central para la convergencia de las expectativas. No tengo duda de que, en la medida que se mantenga la inflación dentro de la meta, tarde o temprano las expectativas de analistas y empresarios comenzarán a alejarse del techo y se aproximarán al centro de la meta. En cuanto a reformas introducidas, destaco dos que a mi juicio son de gran importancia, porque apuntan a una mayor sostenibilidad fiscal en el mediano y largo plazo. Una de ellas es la nueva institucionalidad fiscal creada por ley en 2020, con la fijación de metas indicativas en materia de resultado fiscal estructural, expansión del gasto público primario en términos reales y endeudamiento. La segunda es la reforma previsional también creada por ley en 2023, basada en la elevación de la edad de retiro que era necesaria en un país como el nuestro con la mayor tasa de dependencia de América Latina. Ambas reformas incidieron en la mejora de la calificación crediticia a niveles récord, así como en la baja del riesgo país. La prueba más reciente la vimos este mes de febrero, cuando el gobierno salió al mercado internacional y colocó bonos globales por US$ 1.500 millones pagando un spread de 100 puntos básicos, el más bajo de la historia en el mercado primario.
-¿Qué quedó pendiente?
-Si bien hubo creación de empleo, el aumento acumulado del salario real fue mucho más modesto, y posiblemente esta sea una de las explicaciones de la derrota electoral de la coalición, pues en definitiva los electores asalariados son muchos más que los desempleados. Luego, destaco dos cuentas pendientes que están relacionadas. Una es la necesidad de mejorar la tasa de crecimiento. No pierdo de vista que durante este período el país sufrió un shock negativo formidable con la pandemia de 2020, y otro por partida doble en 2023 con la peor sequía de los últimos cien años y la abismal brecha de precios con Argentina que generó un éxodo de consumidores uruguayos para hacer turismo de compras. Pero aun filtrando estos efectos, queda la sensación de que padecemos un problema estructural de crecimiento. Por ejemplo, si se compara la reactivación post covid de 2021 y 2022 de Uruguay con otros países de la región, en nuestro caso la recuperación fue más lenta. El problema del crecimiento viene arrastrado del período de gobierno anterior. En los últimos 10 años el Producto Interno Bruto (PIB) registra una tasa media del 1%, que es absolutamente insuficiente para mantener el dinamismo en la generación de empleo con mayor ingreso de los hogares. Las proyecciones para 2025 en adelante apuntan a una tasa de 2,5% que ya de por sí implica un desafío al duplicar la media histórica reciente, máxime en un contexto de elevada incertidumbre externa. Y pese a todo no deja de ser una tasa modesta.
La otra cuenta pendiente es la reducción del déficit fiscal. Pese a la nueva institucionalidad fiscal, la herramienta no fue suficiente para reducir el déficit, sobre todo en el año electoral 2024 donde hubo incumplimiento en las metas indicativas. Es cierto que el déficit del gobierno central se redujo medio punto del PIB comparado con el déficit de 2019. Pero en los cuatro años previos el déficit fue siempre mayor que cinco años atrás, lo que explica que la deuda del gobierno central haya pasado del 50% al 60% del PIB en términos redondos. Hay un mitigante que fue el año 2020 con el covid cuando las finanzas públicas se deterioraron en Uruguay y en todo el mundo. En todo caso, el gasto primario sobre el PIB continúa mostrando una tendencia alcista que es necesario revertir.
-¿Qué grandes cambios necesita el país en este período de gobierno?
-Los dos puntos que comentaba siguen pendientes, y deberá tenerlo en consideración el gobierno entrante. El cambio más necesario es mejorar la tasa de crecimiento, que indirectamente mejora las cuentas públicas al aumentar endógenamente la recaudación y reducir el peso del gasto público sobre el PIB. La clave para mejorar el crecimiento en el largo plazo no está en políticas monetarias o fiscales expansivas, sino en robustecer la oferta agregada a través de una mayor productividad y acumulación de factores productivos. En una población estancada como la nuestra, hay que apostar a la acumulación de capital, es decir, a una mayor la tasa de inversión. Pese al buen clima de negocios que tenemos en Uruguay respecto a estabilidad institucional, económica y social, la tasa de inversión continúa siendo insuficientemente baja. En los últimos 10 años estuvo en promedio algo por encima del 16% del PIB, salvando el episodio puntual de UPM 2, cuando llegó a 19%. Estos niveles de inversión alcanzan a cubrir la depreciación del capital dejando poco margen para aumentar el stock. Debemos aspirar a niveles próximos al 20% como ocurre en Chile o Paraguay, donde ciertamente la tasa de crecimiento de los últimos años triplica a la nuestra. Para eso hay que crear condiciones que hagan más propicia la inversión. Tenemos un buen clima de negocios con estabilidad institucional, costos financieros competitivos y un buen régimen de promoción de inversiones. Pero hay que hacer hincapié en otros elementos que contribuyan a mejorar la competitividad donde claramente hay un talón de Aquiles. Objetivamente somos un país caro medido en dólares, aun en la comparación con economías desarrolladas donde la percepción de riesgo en el clima de negocios es similar, y no es razonable pensar que esa brecha se esté compensando con un diferencial favorable en productividad. Sería un reduccionismo asimilar la competitividad con el tipo de cambio real, pero tampoco hay duda de que el tipo de cambio real es muy relevante pues hace a la competitividad de precios. El camino para mejorarlo no es con devaluación nominal de la moneda, sino a través del abatimiento del déficit fiscal.
“Sería deseable una mayor coordinación entre la política monetaria y la política fiscal”
-Teniendo en cuenta el margen de maniobra acotado que suponen los niveles de déficit fiscal y deuda pública, ¿en dónde debe estar el foco de la gestión del gobierno entrante?
-Aunque no estoy seguro de que sea suficiente, hay acciones que el gobierno podría abordar para mejorar la competitividad sin necesidad de recurrir al ajuste fiscal. En 2023 el BCU difundió un trabajo muy interesante donde se constató que Uruguay es casi un 30% más caro que el promedio de 43 países desarrollados y emergentes. Entre otros factores explicativos, se identificó la evidencia de mayores regulaciones laborales que encarecen los costos de producción, así como la existencia de barreras no arancelarias que encarecen los bienes importados al inhibir la competencia. Parece difícil que puedan introducirse innovaciones en la política laboral a juzgar por el rechazo interno que provocó la propuesta de desindexación salarial sugerida por Oddone, pero al menos debería realizarse un análisis profundo para levantar barreras a la entrada superflua en la importación de algunos productos.
-¿Qué espera del manejo de la política monetaria de la administración entrante?
-El nombramiento de Tolosa que posee un perfil académico despegado de la política fue una buena señal para generar la expectativa de una política monetaria lo más independiente posible. Creo que seguirá en la misma línea que la política actual. Podría haber algún matiz en lo cambiario, abandonando la flotación limpia con intervenciones esporádicas del BCU en el mercado para regular la volatilidad del dólar, pero en cualquier caso mantendrá la tasa de interés como instrumento de política monetaria, con un seguimiento estrecho de las expectativas de inflación. En todo caso, sería deseable que hubiera una mayor coordinación entre la política monetaria y la política fiscal.
