Juan Carlos Protasi, expresidente del Banco Central del Uruguay (BCU)
El contador y economista Juan Carlos Protasi fue entrevistado por CRÓNICAS, donde analizó la política monetaria llevada adelante por el BCU y su decisión de reducir la tasa de interés, y explicó las claves para bajar definitivamente los niveles de inflación local. Por otro lado, criticó duramente al sistema político, al que calificó de “mediocre”, y lamentó que no acepte disminuir el gasto público, con lo que se lograría una baja inflacionaria. En tanto, sostuvo que “fue vergonzoso” lo sucedido con la reforma de la seguridad social, ya que, según entiende, el foco estuvo puesto en evitar un costo político.
Por Magdalena Raffo | @MaleRaffo
-¿Qué piensa del camino elegido por el BCU en su política monetaria? ¿Tiene efecto sobre la inflación el manejo de la tasa de interés?
-Hay dos aspectos respecto a la política monetaria, mantener a raya la inflación y desdolarizar la economía. Sobre el primero, no tengo dudas de que cuando hay una presión de la demanda que supera la oferta global, el escenario más habitual, el consumo aumenta porque la gente y las empresas se endeudan o gastan ahorros previos porque la tasa de interés no les resulta atractiva para ahorrar. Una tasa de interés por encima de la inflación que mantenga el poder de compra de los ahorros desestimula el gasto y el endeudamiento, la demanda se contrae y se reduce la presión sobre los precios. La suba de 700 puntos de la tasa de política monetaria (TPM) a partir de setiembre de 2021 contribuyó a frenar la inflación. El costo fue muy alto porque bajó el tipo de cambio y disparó la inflación en dólares, convirtiendo a Uruguay en uno de los países más caros del mundo. Pero también Uruguay recibió varios golpes inflacionarios del exterior, que no se corrigen con una suba de tasas, como la suba de los suministros durante la pandemia del covid-19 y luego la suba de los precios de la energía y de los alimentos a causa de la guerra y un bajo nivel de las tasas de interés internacionales.
-Hay economistas que creen que con la última baja de tasas el BCU abandonó su objetivo de disminuir la inflación. ¿Qué opina al respecto?
-Creo que el BCU bajó la TPM en abril porque la inflación bajó cerca de tres puntos desde setiembre pasado y no se requería, por lo tanto, un sesgo tan contractivo de la política monetaria. Las presiones inflacionarias disminuyeron. El viento de cola desapareció, los precios de los commodities se revirtieron a los niveles preguerra, las tasas internacionales subieron, la economía mundial se desaceleró, la crisis argentina se profundizó y el crecimiento del PBI terminará siendo menor por efecto de la sequía y la pérdida de competitividad. En la reciente reunión del Comité de Política Monetaria (Copom) se decidió mantener la tasa en 11,25% debido a que la indexación de precios y salarios de la economía puede convalidar expectativas inflacionarias más altas. Esto es un indicio de que si la tasa de inflación se reacelerara, el BCU volvería a elevar la tasa. Sí creo que la autoridad monetaria es demasiado optimista en proyectar una tasa de inflación de solo 5% para 2025. Las cuentas fiscales difícilmente lo permitan, con un período electoral por delante, con la recuperación del salario real como se prometió y la baja de impuestos llevada a cabo.
-El presidente del BCU reconoció que el proceso de desdolarización es muy lento. ¿Cuál es su opinión?
-Ese objetivo se viene persiguiendo desde hace casi 40 años. Bajo la presión del FMI se adoptaron medidas como encajes a los depósitos en dólares, pero no resultó porque implícitamente estos depósitos reciben como renta adicional con la devaluación esperada, algo que los depósitos en pesos no tienen y que los hace menos atractivos. El público demostró estar dispuesto a pagar el costo de oportunidad de mantener dólares, aunque el dólar baje, porque prefiere estar protegido contra una devaluación. Los uruguayos no confían en una estabilidad duradera de la moneda por el elevado desequilibrio fiscal histórico asociado a un Estado enormemente grande que siempre demanda más recursos. Es sabido que los déficits terminan tarde o temprano en crisis de balanza de pagos y devaluaciones del peso.
Con la crisis del 2002 se introdujo la Unidad Indexada (UI) como un artificio para frenar la dolarización, pero la participación promedio de los depósitos en pesos en períodos quinquenales se mantuvo estable en el 25%. Con la desdolarización se pretendió financiar el déficit con más impuesto inflacionario, sin embargo, emitiendo UI el señoreaje tampoco aumentó porque no se licúa con la inflación. Es un tipo de dolarización que ajusta permanentemente su valor. La UI no es una moneda, no se hacen transacciones, se debe convertir previamente a pesos. El gobierno debe aceptar que no está pesificando la deuda, la está “uificando”. Solo el 20% de la deuda pública está emitida en pesos, el resto son dólares o UI. Y aún algunos bonos en UI pagan los intereses y devuelven el capital en dólares. Financiar déficit con UI tiene dos efectos negativos, promueve atraso cambiario al inducir al carry trade, y segundo, al indexarse la deuda con inflación y un dólar que se deprecia, el stock se acumula como una bola de nieve medido en dólares. En una eventual corrida contra el peso el BCU tendrá que emitir con un impacto mayor al que tendría si hubiera emitido pesos, porque estos se licuarían.
-¿Por qué se emite deuda en UI? ¿No podría ser en pesos o dólares?
-Porque se cree que si sobreviene una corrida se podrá pagar la deuda emitiendo pesos, mientras que, si es en dólares, no. Es un error. Esa emisión hará subir el dólar y la inflación y se precisarán dólares para calmar la corrida igual que si se hubiera emitido deuda en dólares. No se emite en pesos porque la tasa que se debería pagar trasluciría una expectativa de inflación y devaluación mayor a la emisión en UI. El señoreaje tampoco aumentó. No es clara la ventaja de la UI, y sí lo son las desventajas. Porque además las expectativas y desconfianza en la moneda persisten desde el momento en que el público prefiere la UI al peso. Y esto no es un signo de desaprobación del gobierno, sino algo más estructural, debido al déficit y la indexación.
-¿Qué debería hacerse para bajar definitivamente los niveles de inflación local?
-Las soluciones no son políticamente aceptables para el sistema político, porque este cree que gana votos aumentando el gasto público. Entonces, proponer reducir el gasto del Estado les quita el poder. Bajar el gasto evitaría convivir con altas las tasas de interés, reduciría el endeudamiento y las expectativas inflacionarias y no habría atraso cambiario. Hace 20 años que la inflación se mantuvo por debajo del 10%, pero no puede bajar de allí al nivel internacional por el alto déficit que obliga a un endeudamiento permanente, que hace temer por un desequilibrio en la balanza de pagos ante una repentina escasez de capitales que hagan nuevamente devaluar el peso. ¿Por qué creer que no volverá a pasar en el futuro si nada cambió? Primero se deberá demostrar que se puede mantener baja la inflación sin aumentar la deuda, cosa que hoy no ocurre. La colocación de Letras de Regulación Monetaria para esterilizar los pesos volcados al mercado por la Tesorería, es inflación reprimida, que hace temer por una futura monetización. ¿Es creíble mantener contenida la inflación con una deuda creciente si no baja el gasto? A la larga, no.
-¿Cree posible bajar el gasto público?
-Lamentablemente, no. Este gobierno tuvo mala suerte desde que tomó posesión, pero además siempre hay una excusa de los políticos de todos los partidos para no acordar reformas. Lo que pasó con la reforma de la seguridad social es una muestra y fue vergonzoso. Salvo contadas excepciones, nuestro sistema político es mediocre: políticos que no tienen ideales para potenciar al país de cara al futuro ni entienden el funcionamiento de la economía. Lo peor es que creen saberlo. Ni partidos políticos ni sindicatos piensan en cambios para proyectar al país como lo hicieron otras naciones.
Además, la divergencia de concepción en el modelo de país es un gran escollo. Otros países pudieron. Irlanda era un país pobre pero que luego de una crisis profunda en los años 90 llevó a cabo reformas con un acuerdo tripartito entre gobierno, cámaras empresariales y sindicatos, para equilibrar las cuentas fiscales, moderar las demandas salariales, abrirse al exterior y transformarse en una economía moderna y enfocada al comercio. Los resultados se vieron luego de 10 años. Entre 2020 y 2022 Irlanda creció 33% y con un ingreso per cápita cercano a los 100.000 euros, uno de los más altos de la Unión Europea. Quizás, como decía Maquiavelo, tengamos que enfrentar otra crisis profunda para que se comprenda la realidad en la que vivimos y se acuerden las reformas fundamentales que todos sabemos.
-¿Preocupa la diferencia cambiaria con Argentina? ¿Hay algo que se pueda hacer desde el gobierno uruguayo?
-La crisis de Argentina impacta negativamente en el desempleo y la caída de actividad, sobre todo en el litoral, pero nada se puede hacer del lado monetario, sí del lado fiscal. El gasto público es uno de los responsables del atraso cambiario y desde este ángulo no se está atacando el problema porque no se encaró una reforma del Estado. A quienes pensamos que la forma de aniquilar definitivamente a la inflación es con una dolarización total de la economía, se nos niega, entre otras cosas, con el argumento de: “¿Qué pasa si Argentina devalúa y nos produce desempleo y caída de actividad?”. Ahí está la crisis de nuestro vecino. ¿Y? ¿Qué hacer con el peso? ¿Devaluarlo a la par de ellos? Sería una locura. Entonces, ¿para qué tener política monetaria si en definitiva pagamos la crisis con más desempleo y no podemos generar confianza en la moneda? ¡Y aún no sabemos cómo terminará la película de Argentina!
Si hubiéramos estado dolarizados nuestra inflación habría sido menor y la diferencia cambiaria y caída de precios de Argentina no afectaría tanto, pero además tendríamos precios similares al resto del mundo. ¿Por qué no dolarizar? El tema escapa de esta nota, pero hoy podríamos hacerlo, tenemos una situación holgada de reservas, no como Argentina, que no puede, y existiría un límite real a la expansión del gasto público. Los beneficios, en mi opinión, serían mayores que sus costos. Los países que dolarizaron en América Latina como Panamá, El Salvador y Ecuador hoy se benefician de una inflación muy baja y ni políticos ni sindicatos ni empresarios se plantean volver atrás y restablecer sus monedas originales. El argumento de quedar a expensas de la política de la Reserva Federal de Estados Unidos parece que no les ha hecho daño en todos estos años en los que se han alternado gobiernos de derecha y de izquierda.
-¿Cómo evalúa la gestión de la ministra de Economía, Azucena Arbeleche? ¿Va por el camino correcto?
-No tengo dudas de que lleva a cabo una buena gestión en el área de hacienda, pero no ejerce un liderazgo para llevar adelante las reformas económicas necesarias. Tal vez ni la ministra ni el presidente tengan poder político suficiente, pero pasada la crisis del covid-19, se perdió otra oportunidad porque no se dio la batalla.
“En la reforma de la seguridad social se priorizó no perder votos en la próxima elección”
-¿La reforma de la seguridad social logró cambios significativos o al diluirla con tanta “agua”, al decir del presidente, quedó en algún retoque?
-Fue una votación en la que se priorizó no perder votos en la próxima elección. Particularmente, fue muy irresponsable la postura de la oposición. Basta observar las tendencias demográficas y de fuerza de trabajo para darse cuenta de que las generaciones futuras podrían tener dificultades para percibir sus jubilaciones. La tasa de fecundidad —número medio de hijos por mujer— se redujo de 2,83 en 1960 a 1,48 en 2020 y está muy por debajo de 2,1, que es la fecundidad de reemplazo para que se mantenga la pirámide poblacional. La expectativa de vida aumentó 10 años, lo que significa que cada vez más van a predominar personas más viejas en la población, y que por lo tanto servirles una pasividad requerirá de una fuerza de trabajo creciente, algo que será matemáticamente imposible con el bajo crecimiento poblacional y la edad de retiro actual. Es intuitivamente obvio que habrá que trabajar más años y hacer más contribuciones. Pero esto, que es de pura lógica matemática, no es aceptable por la oposición, que esgrime el argumento de que esta reforma la pagan solo los trabajadores. ¿Y quién si no?, si serán los beneficiarios, ¿o no? La oposición ahora propone derogar la ley como parte de la campaña electoral. Si esta ley se deroga, las próximas reformas que sin duda serán necesarias, todavía serán más duras, ya que, con el bajo ritmo de crecimiento potencial de la economía uruguaya, el tema de la seguridad social es otra bomba de tiempo.
